“选择比努力重要”、“否极终将泰来”，人生如此，投资亦如此。国内A股依旧“磨底”，国内债券走势再度“纠结”，但若是把眼光望向暗淡许久的中资美元债，“柳暗花明”的感受席卷而来。猛烈调整一年半左右的中资美元债，随着联储加息进入后半程和国内“稳增长”政策接踵而至， 再度打开配置的窗口。

1）经历一年半的调整，中资美元债单年度收益体验已是2006年以来最差：今年以来，截至11月30日，Markit iBoxx亚洲中资美元债券指数下跌11.72%；

2）投资中资美元债核心盯住两点：投资级中资美元债收益率由基准利率主导，高收益中资美元债收益率更多取决于信用利差；

(相关资料图)

3）前期基准利率和信用利差 “双双承压”：前期基准利率受美联储大幅加息大幅走高，而信用利差则因为国内地产下行和房企信用风险蔓延大幅走阔；

4）近期“两重压制”改善，利率上行顶部隐现：美国10月通胀不及预期+失业率略超预期，美联储加息有望放缓。国内“稳地产”政策“三箭齐发”，信用利差有望企稳；

5）短期方向难定，但对于债券而言，高收益率是最大的底气：从历史看，通胀黏性较高，不排除未来美联储的态度或有所反复进而带动收益率波动，但目前到期收益率处于5.5%以上的投资级中资美元债“底气”渐显，简单持有到期收获已不菲，更何况，中长期还有看向未来利率下行进而使得交易价格上涨的“期权”。

中资美元债单年度收益体验已是2006年以来最差

今年以来，截至11月30日，Markit iBoxx亚洲中资美元债券指数下跌11.72%，而2008 年金融危机时期也仅下跌7.9%，当前中资美元债单年度收益体验已是2006年以来最差的时刻。

从原因来看，回到中资美元债的定价上，中资美元债收益率可拆分为无风险利率+流动性溢价+信用风险溢价+汇兑损益。核心盯住两点：投资级中资美元债收益率由基准利率主导，高收益中资美元债收益率更多取决于信用利差。前期基准利率受美联储大幅加息大幅走高， 10 年期美债收益率从年初的1.52%最高升至4.25%，受此影响，2022年内投资级中资美元债收益率上行至2015年以来高位。2022年11月初，Markiti Boxx亚洲中资美元债投资级到期收益率一度升至6.80%，创2015年以来最高值。而信用利差则因为国内地产下行和房企信用风险蔓延大幅走阔，投资级利差最高飙升至2500BP上方。

持有中资美元债的收益体验已是2006年以来最差

数据来源：wind，截至2022-11-30

近期“两重压制”改善，利率上行顶部隐现

一方面，美国10 月CPI 同比7.7%，核心CPI 同比6.3%，失业率3.7%，“通胀压力缓解+失业率略超市场预期”下，美联储12月加息大概率放缓至50BP，后续市场预期再加两次25bp，基准利率终点在5%-5.25%。中短期美债利率或跟随政策利率继续上升，但长端利率或将price in远期的降息，未来10年期美债利率突破前高的风险偏低。另一方面，面对经济下行压力和房地产困局，“保交楼、稳民生”力度持续加大。近期，信贷、债券、权益“三箭齐发”改善房地产融资环境，信用压力有望得到缓解。

房地产融资环境改善，美元债信用压力有望得到缓解

数据来源：公开资料整理

短期方向难定，但高收益率是债券最大的底气

从历史看，通胀黏性较高，不排除未来美联储的态度或有所反复进而带动收益率波动，但目前到期收益率处于5.5%以上的投资级中资美元债“底气”渐显，简单持有到期收获已不菲，更何况，中长期还有看向未来利率下行进而使得交易价格上涨的“期权”。

中资美元债收益率、利差分位数水平

数据来源：中金公司，分位数自2008-04-30起算，截至2022-11-16

配置美元债，或可关注富国全球债券基金（QDII）（人民币份额：100050/美元份额：007140）。